中金外汇议论
外汇阛阓交游干线
好意思元上周再次连络走高。货币战略分化预期是好意思元在好意思联储会议前走强的蹙迫原因。上周瑞士和加拿大央行各降息50个基点，而欧央行天然降息25个基点，但总体基调偏鸽派。日本央行的加息预期在关系媒体报说念的影响下权贵缩小，而中国则可能在时隔10多年之后实际截至宽松的货币战略。与其他央行更鸽派的姿态比拟，好意思联储则持续保握着渐进降息的预期，降息速度可能会迟缓放缓。这导致了好意思元回到了107的上方。非好意思货币中，除受到原油价钱大涨撑握而最终小幅收涨0.1%的挪威克朗除外的主要货币全线走低：RBA上周天然按兵不动，但其鸽派的会议声明使得阛阓预期下次会议降息的概率有所走高，澳元最终收跌0.45%；BOC上周依期再次大幅降息50基点，加元最终收跌0.54%；ECB上周适应阛阓预期降息25基点，但会议全体的鸽派基调使得阛阓预期下次会上大幅降息50基点的可能性大增，欧元最终收跌0.63%；而受到经济数据不足预期影响，英镑上周收跌0.98%；SNB上周不测大幅降息50基点，瑞郎最终收跌1.56%；而日元则在好意思债利率上周连络高潮以及BOJ示意本周不会加息的影响下大幅收跌2.38%，领跌G10货币。东说念主民币上周在好意思元走强的布景下持续看护低位颠簸行情。
本周阛阓将迎来圣诞节假期前的终末一周，阛阓重心关切好意思联储、英国央行和日本央行议息会议以及泰西12月PMI数据。当今阛阓对好意思联储再次降息25基点依然弥散计价，咱们觉得阛阓可能会重心关切点阵图以及鲍威尔发布会上的基调，探讨到近期通胀的明显走高，点阵图或较9月份有所上调，显现畴昔降息次数减少。而阛阓对BOE和BOJ并莫得任何降息/加息的预期，咱们觉得近期英国经济数据的走弱可能会使得BOE基调偏鸽，而日本央行则可能示意来岁第一次会议上加息的可能性。总的来讲，天然好意思元多头近期的上攻意愿可能有限，但战略分化预期或在年底前令好意思元保握在偏高水平。
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正文]article_adlist-->好意思元兑东说念主民币
预测区间（7.26-7.30）
► 上周（12/9~12/13）：政事局会议对东说念主民币汇率预期有一定提振，稳增长战略则发力迹象明显，然则阛阓预期在外部压力下改善有限，中好意思利差的走阔亦对东说念主民币汇率形成压力。
► 本周（12/16~12/20）：本周好意思国将召开年内的终末一次FOMC议息会议，中国则将公布11月主要经济数据。咱们觉得本周需关切后续好意思联储降息的辅导，以及11月国内经济的增长情况，7.30仍是值得关切的汇率点位。
东说念主民币汇率基本录得平盘上周东说念主民币汇率走势在里面身分的撑握下并未发生明显变化，在主要货币中名次明显靠前（图表1），全周走势先涨后跌，贬值压力主要辘集在周三（图表2）。从外部环境来看，上周阛阓调降了对于来岁好意思联储的降息预期，好意思债收益率及好意思元指数均走高，对非好意思货币形成压力。里面环境来看，政事局会议对东说念主民币汇率提振明显，稳汇率战略亦再度明显发力，东说念主民币对一篮子货币升至5月中下旬来新高（图表3）。然则中债收益率下行速度较快，中好意思利差承受压力，阛阓预期的扰动也一度变成汇率的明显着落。
图表1：上周主要货币较好意思元变动
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
图表2：上周好意思元/东说念主民币汇率的逐日变动
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
图表3：东说念主民币对一篮子货币指数走升
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
稳增长战略预期一度对东说念主民币汇率提振明显上周一，中共中央政事局召开会议分析议论2025年经济使命[1]，会议对来岁逆周期战略的发力进度描述较为积极，对东说念主民币汇率有所支握。会议强调将“实际愈加积极有为的宏不雅战略，扩大国内需求”，以及“稳住楼市股市，驻防化解重心规模风险和外部冲击，矫捷预期、引发活力，鼓动经济握续回升向好”。咱们觉得战略对于来岁宏不雅战略的定调较为积极，“稳住楼市股市”的表述也意味着来岁风险钞票的风险溢价或难以出现大幅波动，对住户预期有较强的积极酷好酷好。
政事局会议还指出将“实际愈加积极的财政战略和截至宽松的货币战略，充实完善战略器用箱，加强超惯例逆周期调动”。其中“截至宽松的货币战略”为2011年来初次用此描述，“加强超惯例逆周期调动”的描述则是历史上初次提议。从汇率的角度来看，咱们觉得单纯的利率调降意味着东说念主民币欠债资本的镌汰，若货币需求莫得相应加多，单纯的货币供给加多或给汇率带来负面影响。然则淌若利率调降、货币推广时辅以财政推广，政府融资需求的擢升意味着货币需求的上升。中恒久限债券收益率的期限溢价可能因政府发债身分上升，擢升中恒久东说念主民币债券的申诉率。因此，咱们觉得，货币宽松若辅以财政推广，笔陡化的收益率弧线对汇率的影响或偏向于中性。综上，咱们觉得若关系表述得以落实，货币的推广或被财政需求的推广所对消，巧合对汇率产生贬值压力。若财政发力改善了经济总需求，提振经济预期，或有助于劝诱非常的资金流入，对东说念主民币钞票有较强的积极酷好酷好。钞票价钱对政事局会议本色反馈亦较为积极，东说念主民币汇率在周一与周二共计高潮约0.3%，显现出阛阓或对来岁稳增长战略规范较为期待。
中央经济使命会议的主要本色基本延续并深切了政事局会议表述，持续强调“保握东说念主民币汇率在合理平衡水平上的基本矫捷”。中央经济使命会议在12月11日至12日举行，会议指出刻下“国内需求不足，部分企业出产谋略贫瘠，民众管事增收面对压力，风险隐患仍然较多”，亦强调了经济脱手的积极身分和态势。会议持续强调“要实际愈加积极的财政战略”和“要实际截至宽松的货币战略”。咱们觉得，中央经济使命会议进一步定调了来岁积极的财政与货币战略，后续则需关切三月两会的经济增长标的、财政赤字率安排等办法，若关系宏不雅战略表述积极，或有助于改善阛阓预期，劝诱跨境资金，并对东说念主民币汇率起到提应允用。
稳汇率战略上演蹙迫变装上周稳汇率战略的发力也对东说念主民币汇率的预期改善起到了蹙迫作用。具体来看，上周逆周期因子、离岸东说念主民币流动性收紧、国有大行提供好意思元流动性和汇率预期解决等款式均有动用，显现出当今汇率波动及预期解决或均是央行的蹙迫考量。这次中央经济使命契机持续强调了“要保握东说念主民币汇率在合理平衡水平上的基本矫捷”，咱们觉得这或持续奠定了来岁稳汇率战略的基调。尽管近期阛阓预期在货币战略发力的布景下出现一定波动，咱们觉得央行或将效用幸免汇率出现顺周期贬值情形，短期内7.30或是需要关切的点位。
►逆周期因子方面，上周逆周期因子调动幅度均值为801点，较上周的707.6点进一步走阔，11月中旬以来，咱们发现逆周期因子的调动范围呈现迟缓扩大的趋势（图表4）。
►离岸流动性在上周明显走向收紧，其中TN远期点数在周四、周五差别为7.35和4.39点，处于本年以来的较高水平，显现离岸稳汇率的规范再度发力（图表5）。
►汇率预期解决方面，央行主宰媒体金融时报发布《东说念主民币汇率保握基本矫捷具有坚实基础》为题的著作，并表示“多位业内众人觉得，当今好意思元下行的可能性正在增大，我国经济发展稳中向好，从表里部要求看，东说念主民币汇率在合理平衡水平上保握基本矫捷具有坚实基础，年末跟着企业结汇增多大要率将企稳走升”。
图表4：逆周期因子调动范围有所扩大
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
图表5：上周离岸东说念主民币流动性明显收紧
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
经济保握和睦开发 上周国内公布了11月物价和出口等经济数据和金融数据。咱们觉得出口发扬较好，外需持续上演拉动经济产出的蹙迫力量，物价全体偏弱，不外边缘亦出现改善迹象。金融数据全体发扬偏弱，M1延续负增长，不外跌幅有所收窄，企业与住户等私东说念主部门贷款同比少增，其中住户中恒久贷款则同比多增。咱们觉得，当今内需关系的数据发扬偏弱的压力或有握续，需要关切其中一些边缘改善的迹象能否进一步延续。
► 出口在11月保握较快增速。11月出口同比增速+6.7%（彭博预期+8.7%；前值12.7%），入口增速-3.9%（彭博预期0.9%；前值-2.3%），出口保握较快增速，入口则发扬欠佳。咱们觉得当今跟着国外降息周期的延续，主要国外经济体的需求齐有所归附，外需对中国的出口或能形成一定撑握。中金宏不雅组预测12月出口同比或仍保握在7%掌握。
► 物价全体发扬偏弱。11月CPI同比变动+0.2%（彭博预期+0.4%；前值+0.3%），中枢CPI同比+0.3%（前值+0.2%）。CPI同比增速放缓的主因在于食物价钱的走低，此外，家庭器具、交通器用和交通器用用燃料等花样同比变动-3.1%、-4.8%和-8.1%，也对同比增速形成连累，不外其余类别的增速亦不高。中枢CPI两年复契约比增速录得+0.5%，较10月有所回升，咱们觉得后续需关切中枢CPI回升的趋势能否延续（图表6）。
关切好意思联储议息会议 本周好意思国将召开年内的终末一次FOMC议息会议，中国则将公布11月主要经济数据。中好意思利差方面，近期的中债收益率的快速走低也鼓动了中好意思利差的下行。咱们觉得当今阛阓对货币战略订价要较财政战略愈加充分，往后看，咱们觉得还有待更多的财政战略的信号开释以影响阛阓的订价。若财政发力信号在中短期内缺位，中好意思利差开发进度仍取决于好意思债利率变动，对东说念主民币汇率尚有一定压力。此外，东说念主民币汇率当今为止尚未展现出年末偏强的季节性特征，咱们觉得一大原因或是较为强势的好意思元发扬。咱们在此前的陈述中指出，在近十年的11月、12月和1月等当月，在好意思元指数当月增值逾2%时，东说念主民币汇率常常对应贬值。原因或在于东说念主民币年末的增值动能之一即是偏弱的好意思元季节性，若好意思元年末走强，东说念主民币也失去了蹙迫的增值动能。12月已过半，咱们觉得若后续FOMC议息会议或好意思国经济数据不支握好意思元转而走弱，东说念主民币汇率年末增值的季节性或较难明显开释。本周来看，咱们觉得需关切好意思联储降息点阵图及对畴昔好意思国经济的预测情况，以及11月国内经济的增长情况。短期内，央行稳汇率或仍将是大要率事件，咱们觉得7.30仍是值得关切的蹙迫汇率点位。
图表6：中国中枢CPI同比增速趋于回升
而已着手：Wind，中金公司议论部
欧元兑好意思元
预测区间（1.0350-1.0670）
► 欧元上周持续走弱，好意思国经济数据的超预期走强以及ECB的鸽派降息齐压制了欧元，欧元上周一度在ECB会后走低至1.0460周内低点隔邻。
► 本周阛阓重心关切泰西12月PMI数据以及好意思联储12月议息会议，当今阛阓弥散预期了好意思联储12月再次降息25基点，而淌若本周欧元区PMI数据再次走弱，那么欧元可能持续看护低位颠簸行情。
持续承压走低上周欧元持续连络下行的行情，好意思国通胀数据的超预期走强以及ECB的鸽派降息使得欧元一度走低至1.0450隔邻，而阛阓风险偏好的走低也压制了欧元等非好意思货币。欧元/好意思元上周最终只是收低0.63%掌握。往前看，咱们觉得欧元/好意思元的走势或持续受泰西经济的相对发扬、泰西央行加息预期的变动以及阛阓全体风险偏好等多重身分的玄虚影响。
好意思国经济数据走强撑握好意思元持续高潮上周公布的数据显现，好意思国11月CPI同比增长2.7%，适应阛阓预期，但增幅突出前值的2.6%；11月CPI环比增长0.3%，较10月的0.2%相似有所高潮，而这亦然本年4月以来最高水平。中枢CPI同比增长3.3%，与10月握平，适应预期；11月中枢CPI环比加多0.3%，适应前值和阛阓预期，但这亦然中枢CPI环比连络第四个月录得高潮。分项看，通胀中最坚强的着手之一住房资本有所降温，住房价钱11月环比高潮0.3%，低于10月的0.4%。但不包括食物和能源的商品资本环比高潮了0.3%，这亦然2023年5月以来的最大涨幅，而在往常的约一年半时辰里，这一类别一直是通胀降温的主要推能源。
次日公布的11月PPI增速不测走高：PPI同比3%，为2023年2月以来的最大涨幅，大超阛阓预期和前值的2.6%。中枢PPI同比录得3.4%，相似突出阛阓预期的3.2%和前值的3.1%。PPI环比0.4%，这亦然本年6月以来的最大涨幅，前值也从0.2%上修持0.3%。分项看，商品价钱环比高潮了0.7%，创下本年2月以来的最大涨幅。其中，食物价钱孝敬了突出80%的涨幅，全体服务资本小幅高潮0.2%（图表7）。劳能源阛阓方面，好意思国12月7日当周初次央求休闲救助东说念主数录得24.2万东说念主，这亦然最近2个月来的最高水平，高于阛阓预期的22万东说念主，和前值的22.4万东说念主。而连络央求休闲金东说念主数加多了15000东说念主，经季节性谐和后达到188.6万东说念主，依旧徜徉在2021年11月以来的最高水平隔邻。阛阓在上周经济数据事后对于好意思联储12月降息的预期有所上行，当今OIS阛阓弥散预测了好意思联储在12月再次降息25个基点，但近期通胀的高潮使得阛阓对来岁6月之前的降息总量的预期下降至55个基点掌握（图表8）。在此布景下，好意思债利率上周连络走高，而好意思元也获取撑握。
图表7：好意思国通胀
而已着手：Wind，中金公司议论部
图表8：OIS阛阓对好意思联储利率旅途的预期
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
关切好意思联储12月FOMC会议咱们觉得本周好意思联储会适应阛阓预期降息25基点。但阛阓可能更多的关切其他增量信息。当先，点阵图传达的最新利率水平。9月FOMC会上的点阵图显现，好意思联储本年利率预期的中位数位于4.375%，2025年的利率中位数位于3.375%，淌若本次会议上好意思联储对来岁的利率中位数预期有所擢升，那么阛阓可能会对来岁降息的预期有所镌汰（当今阛阓对来岁10月前的降息预期只须70基点）。其次，经济增长和通胀预测方面，好意思联储在9月的FOMC会议上小幅下调本年GDP增速预期至2.0%，PCE和中枢PCE通胀预期小幅下调至2.3%和2.6%，但同期大幅上调本年和来岁的休闲率预期至4.4%。探讨到近期通胀数据的走强以及管事阛阓的降温，好意思联储12月会议上对来岁通胀的预期尤其环节，淌若其对PCE通胀预测有所举高或者上修休闲率的预期，那么阛阓可能会下调对来岁好意思联储降息的预期。终末发布会上鲍威尔的表态相似较为环节。探讨到近期好意思联储多位官员不急于降息的表态[2]，淌若好意思联储本次会议决定降息25基点但再次强调 FOMC畴昔不会急于求成，将轮番渐进的谐和货币战略态度，那么阛阓可能会预期来岁一月会议上按兵不动的可能性。
ECB鸽派降息压制欧元上周欧央行依期再次降息25基点，况且下调经济增速和通胀预期，拉加德在发布会上对经济畴昔长进表态较为悲不雅况且承认本次会上商榷了降息50基点的可能性。本次会议事后，阛阓预测来岁年内降息的总量天然并未出现大幅波动，但对来岁1月会议上降息的预期明显上升（阛阓预测有50%的概率会降息50基点），而2025年10月前依旧仍有120基点掌握的降息预期（图表9）。总体看，咱们觉得欧央行本次会上对通胀和GDP预测的下调以及发布会上关系鸽派的表态可能会持续对欧元形成一定压制。
图表9：OIS阛阓对欧央行利率旅途的预期
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
阛阓风险偏好走低撑握好意思元上周好意思国三大股指大多走低：标普500指数上周累计着落0.64%。说念琼斯工业平均指数上周大幅着落1.80%。纳指上周只是小幅收涨0.34%。VIX指数持续看护在年内低点隔邻（图表10）。在此布景下，好意思元的高潮势头有所延续。本周阛阓将持续关切阛阓风险偏好的走向，淌若阛阓风险偏好持续有所回落，那么好意思元可能会持续获取撑握。
图表10：标普500指数vs VIX指数
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
关切好意思国最新PMI数据欧元/好意思元上周跌破了21天均线后延续了走低势头持续在低位徜徉，况且一度着落至1.0450隔邻，短期内欧元空头可能会持续占据优势。本周行将公布的欧元区PMI数据可能会给阛阓提供最新的信息，淌若欧元区经济数据持续走弱，那么阛阓可能会加大预期来岁1月大幅降息的可能性，而欧元可能会持续受到压制而持续其低位颠簸的行情。
好意思元兑日元
预测区间（149-156）
► 上周（12/9-12/13）：好意思元走强+日本央行12月加息预期退坡=日元成为最弱G10货币
► 本周（12/9-12/13）：好意思日央行会议布景下属意日元波动性加大可能性
日元为最弱G10货币上周一至周五好意思元走强与日元走弱握续发生，在此布景下日元成为了周内最弱的G10与亚洲货币。好意思元走强的布景在于偏强的好意思国经济数据布景下阛阓对好意思联储的降息预期迟缓退坡。与此相背，上周受到阛阓对日本央行12月加息的预期快速退坡，日元发生了明显的贬值。全体来看，上周好意思日汇率与好意思元指数、好意思债利率的联动齐相对较强（图表11、图表12）。息差角度来看，好意思日10年息差与好意思日汇率12个月掉期点齐出现了拐点，反应出好意思债利率上行幅度大于日债，在此布景下日元也贬值明显（图表13、图表14）。
图表11：上周好意思日汇率同好意思元指数的走势
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
图表12：上周好意思日汇率同好意思债10年利率的走势
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
图表13：好意思日汇率与好意思日10年息差的走势
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
图表14：好意思日汇率与好意思日汇率12个月掉期点的走势
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
日本央行12月会议或看护不变往常一周广漠日本媒体报导称日本央行12月会议或看护不变，其中代表性的本色为《日本经济新闻》报说念称[3]“好意思国的经济战略还存在较大的概略情味，日本央行或更多对日本国内的工资、物价情况进行不雅察，12月的会议中日本央行或不急于加息。今后日本央行的追加加息取决于‘涨薪加价正轮回’能否握续罢了，在年末年头是日本各大公司对2025年春斗涨薪的吹风时期，关系信息会成为日本央行1月会议的判断材料”。由于往常日本央行表示要增大货币战略的可预期性，因此咱们觉得12月会议很难不测加息，大要率或看护战略利率在0.25%不变。
“多角度归来”闭幕出炉 12月的日本央行会议还将公布对往常10年宽松货币战略的“多角度归来”的闭幕。《日本经济新闻》报说念称[4]“其闭幕可能是一定进度认同异次元货币宽松的效率，但同期也支握其局限性。关捆绑束可能会成为日本央行今后货币战略平淡化的依据”。咱们觉得“多角度归来”的闭幕大要率偏鹰，日本央行或但愿关系本色来短期内拦阻日元进一步贬值。
日本景气高位停留、但东说念主手严重不足 上周日本央行公布了12月的“短不雅（天下企业短期经济不雅测探听）”统计的闭幕，显现制造业的谋略情况在12月小幅改善、而服务业的谋略情况依旧停留在高位（图表15），关总共据或撑握企业在2025年握续涨薪。同期，企业的东说念主手不足的情况相称明显，大型企业与中小企业的东说念主手不足的情况齐达到了1985-1990年的泡沫经济时期的水平（图表16）。总体来看，咱们觉得日本的涨薪加价的正轮回在2025年或握续，关系信息也支握日本央行进一步加息。
图表15：日本制造业与服务业的谋略气象判断指数
而已着手：日本央行，中金公司议论部
图表16：日本大企业与中小企业东说念主手不足的情况接近于泡沫经济时期
而已着手：日本央行，中金公司议论部
属意好意思国与日本的央行会议 本周好意思国与日本央行齐将公布议息会议的闭幕。咱们觉得日本央行在货币战略上大要率或看护不变，但是植田行长会后的记者相通会为关留神心，咱们觉得在该记者相通会中本色或容易偏鹰，或对1月加息提供一定预期。总体来看，咱们觉得本周日元汇率或波动性加大，本周的好意思日汇率区间或在149-156。
时间分析
好意思元/东说念主民币（周内看平）
好意思元/东说念主民币适应咱们此前周报中的判断，上周持续看护高位颠簸行情，周中天然一度走低至21天均线下方，但好意思元多头在收盘时凯旋守住了这一环节撑握位置。上前看，淌若好意思元多头不错持续守住21天均线这一短期环节撑握位置（图表17中绿色线），那么好意思元/东说念主民币有可能持续看护强势。上方近期环节阻力依旧位于年内高点7.31隔邻，而淌若好意思元多头失守21天均线，那么价钱可能会迎走动落，200天均线7.20隔邻则会提供下方更强的撑握（图表17中橘色线）。咱们觉得本周好意思元/东说念主民币可能会看护高位颠簸行情。
图表17：好意思元兑离岸东说念主民币（日线）走势时间分析
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
欧元/好意思元（周内看跌）
欧元/好意思元上周适应咱们上周一周报中的判断全部连络承压走低至1.0460隔邻，天然上周五有所反弹，但依旧未能冲突21天均线的近期环节阻力（图表18中蓝色线&最右侧绿色箭头）。上前看，探讨到8月中旬以来RSI指数的下行趋势依旧未能得到逆转，短期内欧元空头可能会持续占据优势。另一方面，欧元自11月末年内低点以来的反弹依旧并未能灵验冲突1.06隔邻的环节阻力，而近期环节的阻力依旧位于21天均线。咱们觉得本周需要关切21天均线能否持续压制欧元，淌若欧元多头不错朝上冲突，那么1.06隔邻可能成为欧元多头下一个标的，但欧元的反弹动能可能会在38.2%斐波那契回撤位1.0670隔邻遇阻，咱们觉得本周欧元可能会持续看护低位颠簸。
图表18：欧元兑好意思元（日线）走势时间分析
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
好意思元/日元（周内看平）
好意思元/日元上周连络朝上冲突了55天，200天和21天均线，况且最终收盘于21天均线之上（图表19中黄色线）。短期内，好意思元多头依旧占据优势，上前看，好意思元多头能否守住21天均线152.40隔邻（图表19中黄色线）的撑握可能会决定畴昔的走势。淌若好意思元多头不错守住21天均线近期撑握，那么价钱可能会持续涨至155隔邻。咱们觉得本周好意思元/日元可能走出高位颠簸的行情。
图表19：好意思元兑日元（日线）走势时间分析
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
图表20：本周蹙迫事件
而已着手：Bloomberg，中金公司议论部
Reference参考着手
]article_adlist-->[1]https：//www.gov.cn/yaowen/liebiao/202412/content_6991679.htm
[2]https：//wallstreetcn.com/articles/3736103
[3]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUB132X70T11C24A2000000/
[4]https：//www.nikkei.com/article/DGXZQOUB118TZ0R11C24A2000000/
Source著作着手
]article_adlist-->本文摘自：2024年12月15日依然发布的《好意思联储会议前，好意思元重回强势》
李刘阳（分析员） SAC 执业文凭编号： S0080523110005 SFC CE Ref： BSB843
丁 瑞（分析员） SAC 执证文凭编号：S0080523120007 SFC CE Ref：BRO301
王 冠（分析员） SAC 执业文凭编号：S0080523100003
施 杰（计议东说念主）SAC 执业文凭编号：S0080123040056
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（转自：中金外汇议论）
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